QE gaat wereldwijd
Door Alexis Duvernay, Investment specialist bij M&G's EM fixed income team
 Alexis Duvernay |
Een typisch kenmerk van opkomende markteconomieën (EM) is dat zij in het verleden over het algemeen niet in staat waren om hun economieën tijdens crises met monetair beleid te stimuleren zoals de ontwikkelde markten (DM) dat wel deden. Meestal moesten zij hun tarieven verhogen om de uitstroom van kapitaal te beperken en hun munt te verdedigen, wat het economisch herstel bemoeilijkte.
Daarom was het bijzonder interessant om de acties van de opkomende markten te observeren tijdens de recente wereldwijde Covid-19-crisis. We zagen hoe de meeste centrale banken van de opkomende landen hun beleid versoepelden door de tarieven te verlagen, sommige vrij agressief. Ik ben van mening dat er nog steeds ruimte voor meer is. Dit is een zeer welkome ontwikkeling die de economische activiteit in deze moeilijke tijden zal ondersteunen. Vooral omdat lokale financiering geleidelijk aan belangrijker is geworden in veel EM-landen die vroeger voornamelijk in buitenlandse valuta's schuldbewijzen uitgaven. Een goed voorbeeld hiervan is Brazilië. Hoewel veel EM-valuta’s tijdens de eerste fase van de crisis sterk waren gedaald, hebben de meeste zich sindsdien aanzienlijk hersteld. Een van de belangrijkste redenen hiervoor is de recente lage inflatie in de meeste EM-landen en de verwachting dat de inflatie in de nabije toekomst laag zal blijven omwille van de ineengestorte vraag tijdens de pandemie. Ook het feit dat de Fed de rente tot bijna nul verlaagde was zeer nuttig.
Hoewel hierdoor de rente in de EM daalde naar historische dieptepunten, wat mogelijk minder steun biedt aan de EM-valuta's, blijft het verschil tussen de EM-rente en de DM-rente hoog. De meeste EM-rentevoeten zijn nog steeds positief (in tegenstelling tot de rentevoeten in de ontwikkelde markten). Daarom blijven de opkomende markten naar mijn mening een gebied waar beleggers rendement kunnen vinden.
Nog verrassender is dat verschillende centrale banken van opkomende landen overheidsobligaties hebben gekocht, ook wel kwantitatieve versoepeling (QE) genoemd. Dit instrument werd tot nu toe alleen gebruikt door de centrale banken van de grote ontwikkelde markten. Zoals verwacht blijft de omvang van deze aankopen aanzienlijk lager dan in de ontwikkelde markten en ligt deze in de meeste gevallen onder de 2% van het bbp. De balansen van de centrale banken in EM blijven kleiner dan die in DM. Centrale banken met een grote balans zijn doorgaans die met grote deviezenreserves en niet zozeer met overheidsactiva. Een ander belangrijk verschil is dat centrale banken in de EM doorgaans de rente niet tot nul hebben laten zakken en dat wellicht niet kunnen doen. Dit roept de vraag op naar de relatieve effectiviteit van QE, aangezien het conventionele monetair beleid nog niet is uitgeput.
Aankopen op secundaire markt
Tot nu toe hebben de meeste centrale banken in de EM-landen QE uitgevoerd door overheidsobligaties op de secundaire i.p.v. op de primaire markt te kopen. Hoewel het eindresultaat zeer vergelijkbaar is, kan de aankoop via de secundaire markt helpen om de bezorgdheid weg te nemen dat de centrale banken van de EM-landen rechtstreeks overheidstekorten financieren. QE kan men ook beschouwen als een operatie die erop gericht is om te zorgen voor liquiditeit en steun aan de markt in een periode van stress.
De meeste landen die QE hebben ingevoerd, profiteren van een relatief hoge kredietkwaliteit (de meeste van hen hebben een investment grade rating) en ontwikkelden hun lokale markten, waardoor ze geloofwaardiger zijn geworden op het vlak van hun vermogen om een fiscaal en monetair beleid te voeren. De acties van landen zoals Zuid-Afrika en Turkije roepen bij beleggers vragen op lange termijn op. Deze landen kopen ook activa op maar hadden al te kampen met een gebrek aan geloofwaardigheid en vragen over de onafhankelijkheid van hun centrale bank.
Gezien het ongekende karakter van de huidige crisis is deze stimulans zeer nuttig geweest voor de ondersteuning van de lokale markten. QE zou op korte termijn een belangrijk instrument kunnen zijn om de toenemende begrotingstekorten als gevolg van de crisis te helpen financieren. Maar uiteindelijk is QE ook een vorm van geld drukken. Op langere termijn zou dit problematisch kunnen worden als de beleggers geloven dat landen QE als een alternatief voor begrotingsdiscipline gebruiken. Het zou tot een aanzienlijke uitstroom uit de lokale markten kunnen leiden als de financiële markten het vertrouwen verliezen.
Op zijn beurt zou dit de potentiële waardevermindering van de valuta en de geïmporteerde inflatie kunnen aanwakkeren. Het is een positief teken dat de aankoop van activa sinds maart in de meeste landen is vertraagd naarmate de markt zich stabiliseerde en de prijzen van activa zich herstelden. Een ander positief teken is dat de EM-landen in de afgelopen twee maanden een aanzienlijke hoeveelheid lokale schuld hebben kunnen uitgeven. Het blijft echter een open vraag hoe gemakkelijk het zal zijn om de koers te keren. De ervaringen van de ontwikkelde markten met het afbouwen van QE zijn weinig bemoedigend.
